在2015年下半年及2016年借著低利率公司債大規模“積草囤糧”的房企，從今年下半年開始的兩年內，將面臨高達數千億的債務償還壓力。但融資環境已由昔日的寬松轉為緊縮，房企境內信用債、非標融資等渠道都遭到堵截，融資難度明顯增大，海外發債、信托募資等再度升溫。業內人士預計，中小房企在2018年將面臨困境，不排除有企業被兼并，而對于所有房企而言，降低杠桿率都是目前最重要的工作。

　還債高峰來臨

上半年的最后兩個月，房企被一波發債“中止潮”攪得有些鬧心，這些債券發行的目的是為了“續命”，因為從2018年下半年開始，房企就步入了回售高峰期。

據海通證券測算，地產債將在未來2-3年迎來到期高峰。存續地產債中，2018年需要償付的規模為1613億元，是2017年的2.3倍，其中下半年是上半年的近3倍；2019-2021年需要償付的規模分別為2807億元、3998億元和4037億元；此外，存續地產債在2018年進入回售期的超過3800億元，2019年也接近3700億元，規模之大史無前例。

之所以有如此之大的償還壓力，是因為2015年下半年和2016年房企曾借著政策紅利大規模“積草囤糧”。彼時樓市主基調是“去庫存”，加上2015年初公司債發行難度被降低，一些大型房企的發行利率一度低至3%。

房企債券融資需求由此得到釋放，發行規模出現井噴。克而瑞研究中心數據顯示，2015年監測的108家典型房企融資總規模達1.36萬億元，融資規模是2014年同期兩倍。其中，房企票據、債券類融資成為房企融資的主流方式，金額達7376億元，占比54%；2016年1-11月，108家房企融資總規模達1.12萬億元。而房企債券的期限結構多采取3+2年、2+1年等，也就是從今年下半年開始將大批量到期。

但面對即將到來的還債高峰期，房企還想以低利率融到資已不是易事，甚至連融資本身也受到了諸多限制。2016年10月，新一輪樓市調控拉開大幕，房企發債瞬間跌入寒潮，當年四季度發債規模即比一季度縮水超六成，2017年繼續下降，到了今年5月還出現了一波密集的發債項目中止。

　　“求錢若渴”

這只是房企融資困局的冰山一角。樓市調控以來，針對房地產行業的違規融資例如土地融資、首付貸等遭全面嚴查，私募資管、銀行委托貸款等也不同程度受到嚴控。克而瑞研究中心數據顯示，今年5月，監測的108家房企新增融資額為579.69億元，同比下跌45.3%。融資結構中，銀行貸款環比下降29.67%；受債市波動影響，房企的票據、債券發行額縮量明顯，環比下降49.9%。業內機構還指出，隨著4月資管新規的出臺，大部分投向房地產行業的非標融資也將在2020年底前無法續發或存續。

不少房企的負債率已經拉響警報。Wind數據顯示，今年一季度末，我國房企資產負債率上升至79.42%，創下13年新高；資產負債率超過80%的A股上市房企近40家。有銀行業人士曾透露，負債率超過70%就很難得到貸款，這是一條“隱形警戒線”，也有業內人士表示負債率警戒線是80%。國資委主任肖亞慶此前曾公開點名兩家負債率超過85%的央企，分別是中國鐵物和中鋼集團，均是靠鋼貿業務虛增規模，引發債務風險。

與此同時，許多房企的現金流也告急。Wind數據顯示，A股128家上市房企中，一季度現金及現金等價物凈增加額為負的房企達到72家，占比超過一半。

被按住資金命門的房企開始轉戰其他融資渠道。據中原地產研究中心統計數據顯示，截至2018年前5個月，房地產企業海外資本市場融資數據達到了71筆、293.72億美元，與2017年同期的31筆、127.85億美元相比上漲幅度達到了130%。此外，房地產集合類信托的發行規模也占到全部發行產品的約1/3，但信托融資成本相對也較去年提高2-3個百分點，尤其是中小房企融資成本普遍提高。

　降杠桿率為當務之急

另有分析師指出，近兩年房企融資模式有所創新，比如購房尾款、物業費等ABS融資和永續債融資，還有其他非標債權融資和民間借貸等方式，這些債務并未計入負債中，房企所要面對的債務危機遠超過市場想象。

央行在6月下旬發布的《中國區域金融運行報告（2018）》中就批評房地產企業的高負債率。“一些房地產企業負債率較高，償債壓力較大；部分城市新房、二手房價格倒掛；租賃關系不穩定，市場不規范，監管難度較大，房地產市場長效調控機制有待完善。”央行在報告中如是寫道。

值得一提的是，房企兼具金融屬性，對杠桿的依賴性強，負債率的失控與房企高杠桿經營模式不無關系。“2018年，房地產企業最重要的工作就是降低杠桿率。”中原地產首席分析師張大偉表示，在規模化競爭格局背景下，非常明顯的拿地加速過程也推動了房地產企業的融資需求。但房企因為2016年替換了部分高成本資金，房企資金鏈依然寬裕，隨著調控持續，發債等渠道還有可能收緊，房企的壓力將越來越大，2018年將是房企最近四年資金壓力最大的一年。

易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進也認為，其實兌付的風險預警在2017年就已經存在了，但目前政策的持續性超乎預期，至今沒有寬松跡象，所以從時間上看，雖然企業對還債高峰期有所準備，但是償債方面的壓力仍比想象要大。“現在購房需求帶來的資金回籠速度還是可以的，并不是很尷尬，換而言之，搖號政策持續，市場交易本身并不悲觀。但是如果各類高杠桿債務多，那么兌付壓力、部分保證金繳納壓力、部分到期收益兌付壓力等，都會倒逼此類房企采取股權質押、增發，或者說以價換量銷售。”嚴躍進分析道。

中小企業受影響程度預計最大。張大偉表示，部分城市調控已影響房企銷售，龍頭房企壓力不大，中小房企將面臨困境，預計年內還將會出現多宗股權融資，中小企業被兼并。申萬宏源在一份研報中也指出，目前銀行端的開發貸、信托與信用債的融資名單正逐步打通，信用融資風險統一管控，通過整理房地產存量信用債和2018年新發債券的融資主體變化可以看到，上市公司、央企、規模房企融資比重大幅提高。未來融資壓力大時，行業有望加速洗牌。

北京商報記者 程維妙